Google I/O的最大悬念不是Gemini 4.0是否亮相，而是Google能否证明，Gemini正在从模型能力转化为搜索、广告、购物和云业务的收入增长。
Google接下来一周有两场关键活动，5月19日的Google I/O将聚焦产品和模型，5月21日的Google Marketing Live则更直接指向广告和商业化。市场关注点正在从“发布什么模型”，转向“AI能力如何进入日常业务流程”。
据追风交易台，花旗研究Ronald Josey在5月12日的研报中指出，Gemini模型仍处在前沿，AI工具正在推动全球查询增长，UCP正在改造商业，Google Cloud积压订单环比几乎翻倍至4620亿美元。花旗维持Alphabet“买入”评级和447美元目标价。
这意味着，I/O上的任何模型更新都只是第一层信号。真正影响估值的，是AI搜索能否扩大商业查询，AI Max能否成为广告预算的新默认工具，代理式购物能否连接交易链路，以及云业务能否继续受益于Gemini、TPU和企业AI需求。
Gemini 4.0有可能，但并非唯一重点从发布节奏看，Gemini 4.0并非没有可能。过去两年，Google陆续推出Gemini 1.0 Pro、1.5 Pro、2.0 Flash、2.5 Pro、3 Pro和3.1 Pro，Gemini 3.1 Pro在2026年2月发布。按约3到4个月一轮的节奏，I/O上更可能看到Gemini 3.2或3.5，Gemini 4.0也存在可能，但概率相对较低。
对投资者而言，模型编号本身不是决定性因素。更重要的是Gemini生态是否继续扩展，包括Genie 3、Gemma 4、Gemini Robotics ER-1.6，以及Gemini在Gmail、Maps之后进入更多核心服务的路径。
Google还可能更新Gemini Health、Android XR智能眼镜，以及围绕Google Canvas等服务的旅行场景集成。这些产品若能形成统一入口，将强化Gemini作为操作层的角色，而不仅是一个聊天或生成工具。
截至2026年一季度末，Google产品套件订阅用户达到3.5亿。接下来需要观察的是，Gemini功能扩展会推动订阅收入，还是更多服务于广告变现。若AI搜索提升体验但削弱广告展示，市场反应可能有限；若它让更多查询具备商业意图，广告业务的增长空间将被重新评估。
AI搜索的关键，是把查询变成可投放意图搜索仍是Google估值的核心。I/O上最值得关注的变化，是AI-O、AI-M和Gemini搜索体验如何融合，以及Chrome在这一框架中的位置。
Google管理层在一季度业绩会上提到，来自AI-O、AI-M和Gemini的更长、更复杂查询，提供了更多基于意图的数据。这一点直接关系广告价值。用户不再只是输入简短关键词，而是输入预算、场景、偏好和约束条件，Google由此获得更细颗粒度的需求信号。
传统上，约20%的查询具有商业属性。若AI搜索让更多查询变成可识别、可匹配、可投放的商业意图，搜索广告的天花板可能上移。对广告主来说，问题不在于AI功能是否先进，而在于同样CPA（每次转化费用）下能否带来更多转化。
一季度，Google查询量创历史新高。2026年4月，Google全球搜索份额为90.0%，环比增加10个基点。Chrome全球份额为68.0%，环比增加130个基点。若这些入口继续扩大，AI搜索的商业化基础将更稳固。
Google Marketing Live将检验AI广告变现如果Google I/O回答“AI能力到哪里”，Google Marketing Live则回答“AI如何赚钱”。
目前，AI驱动的广告活动已经占搜索广告支出的30%以上，覆盖AI Max、P-Max、Demand Generation等工具。广告主可以通过提示词创建和修改广告活动，Ads Advisor提供代理式辅助，Smart Bidding Exploration在搜索活动中带来约27%更多转化，Campaign Total Budgets减少约66%的手动预算调整，Journey Aware Bidding仍处于测试阶段。
AI Max将是GML上最关键的观察点。该工具已在2026年4月结束beta测试，并计划在2026年9月完全取代Dynamic Search Ads。早期结果显示，AI Max完整功能组合带来14%更多转化；通过更宽的搜索词匹配，在相近CPA下带来7%更多转化。
Google还在推进AI Max for Shopping、Search Campaigns for Travel等垂直优化。若这些工具成为搜索预算的新默认配置，AI对广告业务的影响将从“功能升级”转为“投放系统重构”。
代理式购物瞄准交易闭环Google的购物业务正在从商品发现入口，向更深的交易链路延伸。UCP、Direct Offers、Agentic Checkout，以及Google Shopping和Chrome中的代理式购物体验，将是I/O和GML共同的观察点。
这一变化不是简单增加购物按钮，而是减少从搜索、比较、选择到结账之间的摩擦。Google近期合作伙伴扩展到若干大型电商公司，以及Meta、Microsoft、Stripe，之后又加入Klarna和Affirm。支付、分期、结账和广告投放若能被串联，Google Shopping的商业角色将更重。
Chrome在其中也更重要。2026年4月，Chrome全球份额为68.0%，美国份额为50.0%。如果代理式购物、个性化推荐和结账流程嵌入Chrome，Google将在搜索之外获得新的商业入口。
这也是投资者关注I/O的原因之一。Gemini若能把“搜索答案”推进到“执行行动”，Google在购物和广告中的定价能力可能增强。
云业务和TPU正在提高Alphabet估值权重Alphabet过去的估值核心是搜索广告，但Google Cloud正在成为更重要的变量。
一季度，Google Cloud收入为200.28亿美元，同比增长63.4%；backlog达到4623亿美元，环比接近翻倍，同比增长400.3%。同期token消耗环比增长60%。这些指标显示，企业AI需求正在进入云业务的订单和使用量。
测算显示，Google Cloud收入有望从2025年的587.05亿美元增至2026年的945.29亿美元，再到2027年的1465.21亿美元和2028年的2095.25亿美元。对应增速分别为2026年61.0%、2027年55.0%、2028年43.0%。云业务在总收入中的占比也预计从2025年的14.6%，升至2026年的19.5%，并在2028年达到30.6%。
利润率同样改善。Google Cloud 2025年经营利润率为23.7%，2026年预计升至33.8%，2027年为35.0%，2028年为35.5%。这意味着云业务不再只是高增长板块，而是开始对Alphabet整体利润率形成支撑。
I/O上，Gemini Code Assist、Google AI Studio中的“vibe coding”工具，以及TPU销售策略也值得关注。TPU相关收入预计从2026年下半年开始贡献，并在2027年明显放大。对市场而言，这代表Google Cloud正在模型、芯片、基础设施和企业AI工具之间形成更完整的链路。
YouTube和AI创意工具提供另一条增长线5月13日的YouTube Brandcast是I/O和GML前的前哨。观察点包括YouTube参与度、Shorts增长、Demand Gen工具更新，以及YouTube Premium/Music在2026年4月提价后的订阅采用情况。
广告创意端也在被AI重做。Gemini Omni被放在端到端创意编排的位置，从生成到编辑都可能被整合进广告流程。Lyria 3已经生成超过1.5亿首歌曲。带视频增强的Demand Gen广告带来16%更高转化。
这些工具的商业意义在于降低广告制作和迭代成本。过去广告主需要分别处理素材、投放、预算和出价，现在Google试图把这些环节放入同一个自动化系统。只要转化率改善持续，广告主迁移到AI投放流程的动力就会增强。
估值押注：AI能否支撑更高倍数花旗给出的447美元目标价，基于约30倍2027年GAAP EPS 14.75美元。以5月12日387.35美元收盘价计算，预期股价回报为15.4%，加上0.2%的股息收益率，总回报预期为15.6%。
Alphabet当前约为2027年GAAP EPS的26倍。30倍估值高于市场，也高于Google自己的历史估值区间。这个溢价要成立，需要两个条件同时满足：搜索查询继续增长，AI没有削弱广告基本盘；Google Cloud在Gemini需求、TPU需求和企业AI采用下继续加速。
收入模型显示，Alphabet总收入预计从2025年的4028.36亿美元增至2026年的4846.20亿美元，同比增长20.3%；2027年为5795.60亿美元，同比增长19.6%；2028年为6849.04亿美元，同比增长18.2%。Google Search and Other收入预计2026年为2601.70亿美元，同比增长15.9%；总广告收入预计2026年为3330.57亿美元，同比增长13.0%。
风险同样清晰。广告预算可能受经济和消费支出拖累，AI竞争可能比预期更影响Google，互联网广告支出可能更快降速，反垄断、数据和隐私监管仍可能压制估值。
因此，Gemini 4.0是否发布会吸引眼球，但它不是唯一答案。接下来两场发布会真正要检验的是，Google展示的AI功能，能否成为搜索、广告、购物和云业务的增长机器。
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